In vielen Private Market Fonds wird laufendes Einkommen – etwa Zinsen, Mieten oder Dividenden – nicht sofort an die Investoren ausgeschüttet, sondern im Fonds thesauriert, also kapitalisiert. Diese Praxis ist insbesondere bei Debt-, Infrastruktur- und Immobilienfonds verbreitet, die laufende Zahlungsströme generieren, aber gleichzeitig über längere Zeiträume reinvestieren oder Rückstellungen aufbauen müssen. Anders als eine Wiederanlageoption auf LP-Ebene betrifft die Kapitalisierung alle Investoren gleichermaßen und beeinflusst unmittelbar den NAV und das Performanceprofil des Fonds. In diesem Artikel gehe ich darauf ein, wann und warum Einkommen kapitalisiert wird, wie es sich buchhalterisch, regulatorisch und systemisch abbilden lässt – und welche Auswirkungen es auf Reporting-Kennzahlen und LP-Kommunikation hat.

Disclaimer:

Dieser Artikel dient ausschließlich Informationszwecken und stellt keine Rechts-, Steuer- oder Finanzberatung dar. Die Informationen sollten vor Entscheidungen individuell geprüft werden.

1. Typische Anwendungsfälle der Kapitalisierung

Die Kapitalisierung von Income, also die Thesaurierung laufender Einnahmen im Fonds, tritt vor allem in folgenden Fonds- und Vehikelstrukturen auf:

Fondsstruktur	Kapitalisierte Einkommensarten	Gründe für Thesaurierung
Private Debt Fund	Zinszahlungen, Fee Income	Aufbau von Reserven, Reinvestition in neue Loans, Einhaltung von Covenants
Real Estate Fund	Mieteinnahmen, Betriebskostenzuschüsse	Finanzierung von CapEx (Capital Expenditures), Cash Trap Mechaniken, laufende Kreditzahlungen (Debt Service)
Infrastructure Fund	Nutzungsentgelte, Einnahmen aus SPVs	Debt Service auf SPV-Ebene, Rücklagenbildung, Vorlauf zur späteren Ausschüttung

Ein typisches Beispiel: Ein Debt Fund erhält im Quartal 5 Mio. EUR an Zinsen aus seinen Kreditinvestitionen. Diese Einnahmen werden jedoch nicht an die Investoren ausgeschüttet, sondern im Fonds zur Reinvestition einbehalten – z.B. zur Finanzierung eines neuen Loans. Die LPs erhalten entsprechend keine Dividendenausschüttung in bar, der Net Asset Value (NAV) des Fonds steigt aber um den thesaurierten Betrag.

2. Realisiertes vs. periodengerechtes Einkommen

Für die korrekte buchhalterische Abbildung und das Reporting ist die Unterscheidung zwischen verschiedenen Zeitpunkten der Einkommenserfassung wichtig:

• Periodengerechtes (accrued) Income: Ertragsanteile, die wirtschaftlich dem Fonds zustehen (z.B. aufgelaufene Zinsen), aber noch nicht als Cash zugeflossen sind. Sie werden bereits in der periodengerechten Buchhaltung (Accrual Accounting) erfasst.
• Realisiertes Income: Tatsächlich als Cash im Fonds vereinnahmte Einnahmen (Cash Inflow). Die Entscheidung zur Kapitalisierung (Thesaurierung) betrifft primär dieses realisierte Einkommen – es wird bewusst nicht ausgeschüttet. Periodengerechtes Einkommen wird oft erst mit seiner Realisierung als Cash für die Kapitalisierung relevant.

3. Buchhalterische Behandlung und NAV-Auswirkung

In der ABOR-Welt (Accounting Book of Record) erfolgt die Buchung thesaurierter Einkommen in Abgrenzung zu ausgeschüttetem Einkommen wie folgt:

• Erfassung des Einkommens: Das realisierte Einkommen (z.B. Zinsen, Mieteinnahmen) wird als Ertrag gebucht. Gegenbuchung ist in der Regel der Liquiditätszufluss auf einem Cash-Konto des Fonds.
• Entscheidung zur Thesaurierung: Wenn das Einkommen kapitalisiert (thesauriert) wird, erfolgt keine Auszahlung an die Investoren.
• Auswirkung auf den NAV: Da die Einnahmen als Cash im Fonds verbleiben (und als Ertrag gebucht werden), erhöht dies unmittelbar den Net Asset Value (NAV) des Fonds. Das Eigenkapital der Investoren bleibt auf der Passivseite ungeschmälert, da keine Auszahlung erfolgt.

Im Endeffekt ist die Kapitalisierung eines bestimmten Betrags (z.B. 5 Mio. EUR) wirtschaftlich identisch mit einer vollständigen Ausschüttung dieses Betrags plus einem sofortigen Kapitalabruf in gleicher Höhe – mit dem Unterschied, dass bei der Kapitalisierung kein Cashflow an den Investor stattfindet. Temporär steigt der NAV durch die Thesaurierung im Vergleich zu einer Situation mit Ausschüttung.

Beispiel NAV-Auswirkung: Ausschüttung vs. Kapitalisierung

Szenario	NAV vorher	Einkommen (realisiert)	Ausschüttung	NAV nachher
Vollständige Ausschüttung an LPs	100 Mio. EUR	5 Mio. EUR	5 Mio. EUR	100 Mio. EUR (Cash-Bestand sinkt, Eigenkapital sinkt durch Auszahlung)
Kapitalisierung (Thesaurierung)	100 Mio. EUR	5 Mio. EUR	0 Mio. EUR	105 Mio. EUR (Cash-Bestand steigt, Eigenkapital steigt durch Gewinn)

4. Performancekennzahlen im Reporting

Die Entscheidung zur Kapitalisierung von Einkommen hat direkte Auswirkungen auf zentrale Performancekennzahlen, die im Investor Reporting verwendet werden:

• DPI (Distributed to Paid-In): Bleibt niedriger, da keine Cash-Ausschüttung erfolgt, obwohl Einkommen generiert wurde. Dies kann die Liquidität des Fonds aus Anlegersicht unterschätzen.
• IRR (Internal Rate of Return): Kann profitieren, da das Einkommen im Fonds verbleibt und früher reinvestiert werden kann. Dies verbessert den zeitlichen Verlauf der Cashflows aus Fonds-Perspektive (kein Cash-Out).
• TVPI (Total Value to Paid-In): Steigt, da der NAV durch das thesaurierte Einkommen höher ist als bei einer Ausschüttung. TVPI = (DPI + RVPI). Da DPI niedriger ist, muss RVPI entsprechend höher sein, um den höheren NAV zu reflektieren.
• Income Attribution / Yield-Reporting: Das Reporting muss thesauriertes Einkommen separat ausweisen und erläutern, um transparent zu zeigen, woher die Wertsteigerung kommt und warum keine Ausschüttung erfolgte.

Ein Risiko besteht bei „Phantom Income“ – insbesondere in steuerlich transparenten Strukturen (wie viele Fondsstrukturen in den USA oder Deutschland), bei denen LPs auf thesaurierte Gewinne Steuern zahlen müssen, ohne die entsprechende Liquidität in Form einer Ausschüttung erhalten zu haben. Dies erfordert eine klare Kommunikation und Disclosure-Pflichten gegenüber LPs.

Rechenbeispiel: Auswirkungen auf DPI und IRR (vereinfacht)

Ein Fonds hat 100 Mio. EUR Paid-in Capital (T=0). Nach einem Jahr (T=1) hat der Fonds 5 Mio. EUR Einkommen realisiert (z.B. Zinsen). Es gibt keine weiteren Cashflows oder Wertänderungen. Betrachten wir zwei Szenarien:

• Szenario A: Einkommen wird ausgeschüttet
• Cashflows: -100 Mio. (T=0), +5 Mio. (T=1)
• NAV am T=1: 100 Mio. – 5 Mio. (Ausschüttung) + 5 Mio. (Einkommen) = 100 Mio.
• DPI = 5 Mio. / 100 Mio. = 0,05x
• IRR = Berechnung ergibt ca. -95,0% (annualisiert für das erste Jahr)

• Szenario B: Einkommen wird kapitalisiert (thesauriert)
• Cashflows: -100 Mio. (T=0)
• NAV am T=1: 100 Mio. + 5 Mio. (Einkommen, das im Fonds bleibt) = 105 Mio.
• DPI = 0 Mio. / 100 Mio. = 0,00x
• IRR = Da nur ein Cashflow am Anfang existiert und ein NAV am Ende, kann der IRR streng genommen nicht berechnet werden, da die Summe der diskontierten Cashflows != 0 ist. Wenn wir den NAV als Exit-Cashflow betrachten, wäre der IRR ca. 5% (annualisiert).

Dieses Beispiel zeigt, dass bei Kapitalisierung der DPI niedriger ist (0.00x vs 0.05x), während der TVPI (hier über RVPI ablesbar: 1.05x vs 1.00x) höher ist. Der Effekt auf den IRR hängt stark davon ab, ob der NAV in die Berechnung einbezogen wird und wie der Zeitpunkt der Reinvestition die künftigen Cashflows beeinflusst.

5. Systemische Abbildung in IBOR/ABOR

Die korrekte Abbildung der Kapitalisierung von Einkommen erfordert spezifische Funktionalitäten in den Fondssystemen:

Systemebene	Anforderungen bei Kapitalisierung
ABOR (Accounting Book of Record)	Korrekte Ertragsklassifikation (z.B. Zinsertrag, Mietertrag); Buchung der Thesaurierung ohne Cash-Out; Abbildung in den Rücklagen des Eigenkapitals; lückenloser Audit Trail.
IBOR (Investment Book of Record)	Fähigkeit, zwischen ausgeschütteten und thesaurierten Cashflows zu unterscheiden; korrekte Erfassung des thesaurierten Einkommens als NAV-Steigerung; Abbildung von Ertragserwartungen im Cashflow-Forecasting; Integration der Thesaurierung in die Deal- und Portfoliomodellierung.
Schnittstelle zwischen ABOR und IBOR	Harmonisierung der Daten zu Einkommensrealisierung und -thesaurierung; korrekte Übertragung von NAV-Daten und Cashflow-Informationen; Bereitstellung eines strukturierten Reporting-Feeds an LP-Systeme.

Eine saubere Codierung und Kennzeichnung der Transaktionen ist dabei unerlässlich:

• Ertragsbuchung: z.B. Zinsertrag / SPV 1 / Realisiert (im ABOR)
• Thesaurierungstransaktion: Kennzeichnung der Einnahme als „nicht ausgeschüttet“ / „thesauriert“ / „reinvestiert“ (im IBOR/ABOR)
• Reportingflag: „Thesauriertes Income (NAV-wirksam)“ zur separaten Ausweisung im Reporting.

6. Regulatorik und steuerliche Implikationen

Die Kapitalisierung von Einkommen hat auch Auswirkungen auf regulatorische Berichtspflichten und die steuerliche Behandlung:

• Transparenzpflichten: AIFMD & KARBV erfordern eine transparente Darstellung thesaurierter Gewinne im Fondsreporting, auch im Annex IV Reporting.
• Investorenreporting: Für Investoren unter Solvency II oder CRR muss das im Fonds thesaurierte Einkommen im Rahmen des Stresstest- und Look-Through-Reportings korrekt berücksichtigt werden.
• Steuern: Thesauriertes Einkommen kann bei steuerlich transparenten Fondsstrukturen dazu führen, dass Investoren (LPs) bereits zum Zeitpunkt der Realisierung im Fonds steuerpflichtiges Einkommen generieren, obwohl sie keine Liquidität in Form einer Ausschüttung erhalten haben (Phantom Income). Dies erhöht die Disclosure-Pflichten des Fonds gegenüber seinen LPs erheblich (z.B. durch die Bereitstellung detaillierter Steuerreports).

7. Fazit und Best Practices

Die Kapitalisierung von Income kann für Fonds mit langfristigem Investitionshorizont, Reservenbedarf oder Reinvestitionsstrategie ein sinnvolles Instrument zur Liquiditätssteuerung sein. Sie erfordert jedoch eine saubere Abbildung in Buchhaltung, Systemen und Investor Reports.

Wann ist die Kapitalisierung von Einkommen sinnvoll?

• Wenn das Einkommen für geplante Reinvestitionen oder zur Stärkung der Liquiditätsreserven benötigt wird.
• Wenn die Fondsstrategie auf langfristigen Wertzuwachs durch Reinvestition abzielt.

Wann ist die Kapitalisierung von Einkommen kritisch?

• Wenn Investoren auf das thesaurierte Einkommen Steuern zahlen müssen, aber keine Liquidität erhalten (Phantom Income).
• Wenn die Abbildung in Buchhaltung und Systemen unsauber ist und zu Verzerrungen im Reporting führt.
• Wenn die Kommunikation gegenüber den LPs unzureichend ist.

Empfehlungen für den Umgang mit kapitalisiertem Einkommen:

• Die Thesaurierungsstrategie sollte klar im LPA geregelt sein.
• Klare Klassifikation und Kennzeichnung im ABOR- und IBOR-System sicherstellen (ausgeschüttet vs. thesauriert).
• LP-Reporting differenzieren: Ausgewiesenes Einkommen klar trennen in ausgeschüttetes und thesauriertes Einkommen.
• Steuerliche und regulatorische Effekte (insbesondere Phantom Income und Offenlegungspflichten) frühzeitig prüfen und transparent gegenüber den LPs kommunizieren.

Eine transparente Kommunikation und saubere systemische Abbildung sind essenziell, um Missverständnisse und steuerliche Nachteile für Investoren zu vermeiden und das Vertrauen der LPs zu erhalten.

7.1 Recherchequellen & Literatur

• AIFMD & KARBV (relevante Passagen zu Einkommensverwendung und Reporting)
• Solvency II / CRR (relevante Passagen zu Look-through und Reporting)
• Fachartikel zu Fondsbuchhaltung und Reporting in Private Markets
• Publikationen zu steuerlichen Aspekten von Private Equity Fonds (z.B. Phantom Income)