In der Betriebswirtschaftslehre bezeichnet man versunkene Kosten (engl. sunk costs) als bereits angefallene Ausgaben, die durch zukünftige Entscheidungen nicht mehr zurückgewonnen werden können. Mit anderen Worten: Es handelt sich um Investitionen (Geld, Zeit, Aufwand), die unwiederbringlich verloren sind. Im Private-Equity-Umfeld sind das typischerweise Ausgaben für die Projektanbahnung – z.B. Analysen, Vertragsanpassungen und Gebühren –, die auch bei geplatzten Deals komplett abgegraben sind. Versunkene Kosten sind damit irreversibel und dürfen rational betrachtet nicht in künftige Investitionsentscheidungen einbezogen werden.

Disclaimer:

Dieser Artikel dient ausschließlich Informationszwecken und stellt keine Rechts-, Steuer- oder Finanzberatung dar. Die Modellannahmen sind beispielhaft und sollten für konkrete Entscheidungen angepasst werden.

1. Abgrenzung zu laufenden operativen Kosten

Im Gegensatz zu einmaligen versunkenen Kosten stehen laufende operative Kosten (OPEX), etwa Managementgebühren, laufende Reporting- und Verwaltungskosten, Depot- oder Treuhandgebühren. Diese wiederkehrenden Ausgaben sind regelmäßig kalkulierbar und dienen dem fortlaufenden Betrieb des Investments. Versunkene Kosten entstehen hingegen einmalig bei Transaktionen oder organisatorischen Prozessen (z.B. Fondsaufbau, Due Diligence) und fallen auch dann an, wenn ein Investment scheitert. Operative Kosten werden typischerweise in Budget und Jahresabschlüssen berücksichtigt, während versunkene Kosten – nach ihrem Eintritt – nur noch als vergangene Aufwendung ohne Rückforderungspotenzial bestehen.

2. Typische Formen versunkener Kosten im Private-Market-Kontext

Versunkene Kosten im Private-Market-Bereich lassen sich meist in folgende Kategorien einteilen:

• Due-Diligence-Kosten: Aufwendungen für Finanz-, Steuer- und Rechtsprüfungen eines Zielunternehmens. Dazu zählen Analysten, Wirtschaftsprüfer, Berater- und Anwaltskosten, die in der Regel vor einer Investitionsentscheidung entstehen.
• Rechts- und Beraterhonorare: Pauschalen oder Zeitabrechnungen von Anwaltskanzleien und Beraterfirmen (z.B. Steuer-, Finanz- oder Strategie-Beratern) im Vorfeld oder bei der Strukturierung eines Deals.
• Strukturierungsaufwand: Kosten für die Einrichtung von Beteiligungsvehikeln oder Special-Purpose-Vehicles (SPVs), beispielsweise Notargebühren und Gebühren für die Gründung und Registrierung von Zweckgesellschaften.
• Setup- oder Gründungsgebühren: Fixe Gebühren, die Fondsmanagern bei Zeichnungen in Rechnung gestellt werden (z.B. 0,5–2 % der Committed Capital), um Organisations- und Strukturierungskosten des Fonds abzudecken.
• Broken-Deal-Kosten: Aufwendungen, die im Zusammenhang mit einem geplanten, aber letztlich nicht vollzogenen Investment entstehen. Beispiele sind Kosten für bereits bezogene Research- und Beratungsleistungen oder Gebührenerstattungen, die dennoch fällig werden. Im Private Equity entsprechen Broken-Deal-Kosten dem Gegenstück von Fehlinvestitionen bei gescheiterten Projekten oder F&E-Aufwendungen für nie eingeführte Produkte.

Viele dieser Kosten sind bereits angefallen, bevor es zu einer endgültigen Transaktion kommt. Wenn ein Projekt abgebrochen wird, sind sie in jedem Fall verloren und können nur allenfalls intern verrechnet, aber nicht extern zurückgefordert werden.

3. Fonds- vs. Co-Investment Strukturen: Allokation, Transparenz und Rückforderbarkeit

Die Struktur eines Private Market Investments – ob im Rahmen eines Fonds (Limited Partnership) oder als Co-Investment/Direktinvestment – beeinflusst die Behandlung versunkener Kosten erheblich:

Kriterium	Fonds	Co-Investment
Allokation	Kosten (Due Diligence, Strukturierung, geplatzte Deals) werden in der Regel in der Fondsstruktur zentral erfasst. Alle LPs tragen sie gemeinschaftlich, proportional zu ihrem Commitment.	Kosten werden direkt über ein separates Vehikel (z.B. SPV) auf die Co-Investoren verteilt. Jeder Investor finanziert seine Anteile (ggf. anteilige Break-up-Fee).
Transparenz	Aggregierte Darstellung: Einzelleistungen (z.B. Anwälte, Berater) sind im Fondsreport oft pauschal. Offenlegungspflichten erfordern jedoch Aufschlüsselung im Jahresbericht.	Hohe Detailtiefe: Co-Investoren erhalten typischerweise transparente Kostenaufstellungen ihrer individuellen Due Diligence und Gebühren.
Rückforderbarkeit	Keine Rückforderung: Einmal gezahlte Gebühren oder geplatzte Transaktionskosten verbleiben beim Fonds oder Management (außer Management-Fee-Offsets, die einen Teil der Kosten mit Management Fees verrechnen).	Kaum Rückforderung: Fällt das Co-Investment weg, bleiben geleistete Kosten grundsätzlich bei den Investoren. Rückflüsse aus „Broken-Deal“-Fees (vom Zielunternehmen) werden anteilig geteilt.

Im typischen Fondsmodell einer Limited Partnership agiert der General Partner (GP) als Manager, während mehrere Limited Partner (LP) Kapital bereitstellen und die versunkenen Kosten gemeinschaftlich tragen. Bei Co-Investments wird oft ein separates SPV eingerichtet oder der Investor direkt beteiligt, wodurch die Kosten direkter zugeordnet werden.

4. Behandlung in Kapitalabruflogik und bei Direktinvestitionen

Die Finanzierung versunkener Kosten erfolgt je nach Investitionsstruktur unterschiedlich:

• Klassische Private-Equity-Fonds: Setup- und Organisationskosten werden meist zu Beginn des Fondslebens fällig – beispielsweise als Teil des ersten Capital Calls oder als fix vereinbarte Aufbaugebühr. Werden später Due-Diligence-Kosten (z.B. für ein konkretes Deal-Pipeline-Projekt) fällig, so kann der Fonds sie entweder aus vorhandener Liquidität (z.B. aus Management Fees oder Rückstellungen) bezahlen oder sie über einen zusätzlichen Kapitalabruf (Call) abrechnen. Schlägt ein Deal fehl, bleiben diese Aufwendungen ersatzlos versunken und werden vom Fonds und damit von allen LPs getragen.
• Direktinvestment oder Co-Investment (ohne Fondsstruktur): Muss der Investor selbst Liquidität bereitstellen, um Prüfungen und Strukturbildung zu finanzieren (z.B. eigene Due-Diligence-Berater, Anwaltskosten für die Vertragsprüfung). Wenn das Investment nicht zustande kommt, sind die ausgegebenen Beträge (Reisekosten, Beraterrechnung etc.) endgültig verloren. Anders als bei Fonds gibt es hier keinen „treuhänderischen Reservoir“ – der Investor bucht die Kosten direkt in seiner Bilanz (IBOR) oder in der lokalen Rechnungslegung (ABOR) als Aufwand.

5. Systemische Herausforderungen, Buchungslogik und Reporting

Versunkene Kosten stellen Portfoliomanagement- und Controlling-Systeme vor Herausforderungen, insbesondere im Hinblick auf die Abgrenzung und korrekte Zuordnung:

• IBOR-Systeme (Investment Book of Record): Im IBOR, das primär tatsächlich erworbene Vermögenswerte abbildet, tauchen aufgelaufene, aber noch nicht mit einem Investment verbundene Due-Diligence-Kosten häufig nicht automatisch im NAV auf, es sei denn, sie werden als Teil der Anschaffungskosten einer erwarteten Investition erfasst (was bei einem Broken Deal korrigiert werden muss).
• ABOR-Systeme (Accounting Book of Record): In ABOR-Systemen müssen diese Kosten korrekt verbucht werden. Kosten für erfolgreiche Deals werden typischerweise als Teil der Anschaffungskosten des Investments aktiviert. Kosten für geplatzte Deals (Broken Deals) können nicht aktiviert werden und bleiben als Aufwand in der Erfolgsrechnung (Gewinn- und Verlustrechnung) stehen.
• Buchungslogik: Eine präzise Buchungslogik erfordert klare interne Regeln und Abgrenzungen, damit einmalige Sunk-Cost-Posten korrekt als Aufwand erfasst und nicht fälschlicherweise aktiviert werden.
• Reporting: Die Darstellung versunkener Kosten im Reporting kann erschwert sein. Bei Brutto-IRR-Berechnungen muss entschieden werden, ob und wie aufgewendete Due-Diligence-Kosten (auch für geplatzte Deals) in den Cashflows berücksichtigt werden. Einige Systeme unterstützen separate Kostenarten (z.B. “Transaction costs” vs. “operational expenses”), um späteres Reporting (Performance-Analyse, Fee-Berechnung) zu erleichtern.

6. Psychologische Effekte: Escalation of Commitment und kognitive Verzerrungen

Versunkene Kosten können zu typisch menschlichem Fehlverhalten in Entscheidungsprozessen führen. Der “Escalation-of-Commitment”-Effekt beschreibt, dass Entscheider trotz negativer Signale an einem Engagement festhalten, um die bereits getätigten Aufwendungen zu rechtfertigen. Umgangssprachlich spricht man vom „Good-Money-After-Bad“-Syndrom: Man gräbt sich tiefer ins „Loch“, anstatt die Verluste zu begrenzen.

Dieser Bias beruht u. a. auf Verlustaversion: Verluste (versenktes Kapital) werden stärker empfunden als gleichhohe Gewinne. In der Praxis heißt das: Ein Investmentteam könnte trotz unerwarteter Risiken weitere Due-Diligence-Runden einlegen oder Bedingungen ändern, weil es das Risiko eines „verlorenen“ Anfangsaufwands (sunk cost) vermeiden möchte.

Studien zeigen, dass diese kognitive Verzerrung rationales Verhalten stört – Entscheidungsgremien müssen daher regelmäßig „Stop-Loss“-Kriterien einführen. Aus Governance-Sicht empfiehlt sich eine strikte Trennung von Investitions- und Controlling-Funktionen sowie unabhängige Prüfungsinstanzen: Ein Investment- oder Risikokomitee sollte bei Feststellung signifikanter Abweichungen neu bewerten und über einen Abbruch entscheiden. Solche Maßnahmen („Pull-the-Plug“-Mechanismen) helfen, Eskalationseffekte zu begrenzen.

7. Performance-Impact: Einfluss auf Kennzahlen und Benchmarks

Versunkene Kosten wirken sich negativ auf die Renditekennzahlen aus:

• Da sie als Zahlungsabfluss ohne Gegenwert auftreten, drücken sie den Money-Weighted Return (IRR).
• Zeitgewichtete Renditen (TWR) hingegen sind insofern weniger betroffen, als sie Wechselkursänderungen und Cashflow-Muster bereinigen; TWR misst die Leistung eines Portfolios unabhängig von Beitragsterminen. In Private-Markets-Projektionen gilt der IRR als angemessener, weil er den zeitlichen Verlauf und alle Kapitalabrufe abbildet. Ein Projekt mit zusätzlichen versunkenen Kosten erzielt daher immer einen geringeren IRR als ohne diese Kosten.
• Auch die Multiples DPI (Distributed-to-Paid-In) und TVPI (Total Value-to-Paid-In) werden belastet: Gescheiterte Investments erhöhen zwar den Paid-In-Betrag (eingezahlte Mittel), bringen aber keine zusätzlichen Ausschüttungen oder Marktwerte, sodass DPI und TVPI niedriger ausfallen.

Es wird empfohlen, IRR-Werte stets zusammen mit DPI/TVPI zu betrachten, um ein vollständiges Bild der Rendite und Liquidität zu erhalten.

Bei Peer-Vergleichen oder Benchmarks zeigt sich: Im frühen Lebenszyklus (J-Kurve) sorgen Sunk Costs für negative Renditen. Vergleiche sollten insbesondere kleinere oder gescheiterte Investments passend handhaben – etwa indem ausgefallene Deals mit Nullwert in die Kalkulation eingehen. Private-Benchmarks berücksichtigen meist bereits, dass im J-Kurve-Kontext Anfangsjahre überwiegend Kosten aufweisen und erst später Erträge eintreten.

8. Rechenbeispiele

Die folgenden Beispiele illustrieren den Einfluss versunkener Kosten auf die Performance. Die Zahlen sind illustrativ.

Broken Co-Investment nach Due Diligence:

Angenommen, ein Investor erwägt ein Co-Investment in Höhe von 50 Mio. €, mit 250 T€ Due-Diligence-Kosten (Anteil des LPs an 500 T€ Gesamtkosten). Der Prozess scheitert nach 6 Monaten. Der LP hat 250 T€ ausgezahlt und erhält keinen weiteren Cashflow.

• Cashflow des Broken Deals: -250.000 € (nach 6 Monaten)
• IRR: Nicht berechenbar, da nur ein negativer Cashflow existiert (oder -100 % annualisiert, wenn man den Endwert nach 6 Monaten als 0 betrachtet).
• DPI / TVPI: 0 / 250.000 = 0x.

Vergleicht man ein hypothetisches Alternativeszenario, erkennt man die Verzerrung:

• Hätte der LP auf die Prüfungskosten verzichtet und stattdessen tatsächlich 50 Mio. € in einen erfolgreichen Deal investiert, könnte er zwei Jahre später z.B. 60 Mio. € zurückerhalten. Cashflows: -50 Mio. (T=0), +60 Mio. (T=2 Jahre).
• IRR dieses erfolgreichen Investments (ohne DD-Kosten): ca. 9,5 % p.a.
• Zieht man nun die 0,25 Mio. € Prüfungsaufwand vorab ab (Cashflows: -250.000 (T=0), -50.000.000 (T=0), +60.000.000 (T=2)), sinkt der IRR auf ca. 9,2 % p.a.

Die vorab „verlorenen“ 0,5 % des Investitionsvolumens (bezogen auf die gesamten DD-Kosten von 500 T€ bei 50 Mio. Investitionsvolumen) drücken das Endergebnis also um einige Zehntelprozentpunkte IRR.

Rückzug vor First Close eines Fonds:

Ein Investor plant eine Zusage über 10 Mio. € für einen neuen Fonds, mit vereinbarter Setup-Gebühr von 0,5 % (50 T€). Vor dem First Close zieht er sich zurück. Die geleisteten 50 T€ gelten als versunken.

• Cashflow: -50.000 € (T=0).
• IRR / DPI / TVPI: Nicht berechenbar (oder 0x), da nur ein negativer Cashflow existiert.

Vergleicht man die IRR-Berechnung eines hypothetischen späteren Investments (z.B. -10 Mio. (T=0), +20 Mio. (T=5), IRR ca. 14,9% p.a.) und zieht die 50 T€ Setup-Gebühr vorweg ab (Cashflows: -50.000 (T=0), -10.000.000 (T=0), +20.000.000 (T=5)), reduziert sich die IRR um etwa 0,3 Prozentpunkte auf ca. 14,6% p.a. Im Ergebnis verliert der Investor 0,5 % seines Zusagevolumens ohne Gegenleistung, was die Performance des Gesamtengagements im Fonds reduziert hätte.

9. Best Practices: Kommunikation, Dokumentation und Offenlegung

Für einen professionellen Umgang mit versunkenen Kosten im Private-Market-Umfeld haben sich verschiedene Best Practices etabliert:

• Vertragliche Klarheit und Dokumentation: Bereits bei der Zeichnung sollten Fonds- und Co-Invest-Verträge regeln, wer welche Kosten (insbesondere Due-Diligence-Aufwendungen, Setup-Gebühren und Broken-Deal-Kosten) unter welchen Umständen trägt. Alle Vereinbarungen gehören transparent in die Limited Partnership Agreements (LPAs) oder Side Letters. Eine lückenlose Dokumentation der investitionsbezogenen Aufwendungen erleichtert die spätere Prüf- und Nachvollziehbarkeit.
• Governance und interne Kommunikation: Investment Committees müssen über angefallene Sunk Costs und ausstehende Verpflichtungen informiert werden, insbesondere bei Broken Deals. Periodische Berichte sollten explizit ausweisen, welche versunkenen Kosten angefallen sind (z.B. auf Ebene einzelner Deals oder Co-Investments). Dadurch kann die Geschäftsleitung rechtzeitig über Abbruch- oder Fortsetzungsentscheidungen informiert werden – unter Vermeidung von Überraschungen und unter Nutzung von „Stop-Loss“-Kriterien und „Pull-the-Plug“-Mechanismen.
• Offenlegung und regulatorische Anforderungen: Fondsmanager sind verpflichtet, sämtliche Fondskosten und Auslagen gegenüber Investoren offenzulegen (z.B. nach AIFMD). Dazu zählen auch Strukturierungs- und Due-Diligence-Aufwendungen. Entsprechende Vorgaben finden sich in Investoren-Informationsblättern und im Jahres- bzw. Halbjahresbericht (Kostenschlüssel nach KARBV/KAGB). Durch vorschriftsmäßige Buchführung (ABOR) und transparente Reports wird sichergestellt, dass keine versunkenen Kosten „unter den Tisch fallen“.

10. Fazit

Versunkene Kosten sind im Private-Market-Umfeld allgegenwärtig – von Due Diligence bis zu Broken-Deals – und erfordern diszipliniertes Management. Eine klare Strukturierung (Funds vs. Co-Invest), stringente Dokumentation und offene Kommunikation sind entscheidend, um finanzielle und psychologische Risiken (wie Escalation of Commitment) zu minimieren. Institutionelle Investoren sollten konsequent darauf achten, bereits investierte Ressourcen nicht durch emotionale Fehlentscheidungen weiter zu verschwenden, und müssen regulatorische Vorgaben zur Kostentransparenz strikt umsetzen.

10.1 Recherchequellen & Literatur

• Betriebswirtschaftliche Standardliteratur zu versunkenen Kosten und Entscheidungsfindung
• Fachartikel zu Private Equity Deal Process und Kostenmanagement
• Publikationen von Wirtschaftsprüfungsgesellschaften und Beratern zum Thema Due Diligence Kosten
• Regulatorische Texte (AIFMD, KARBV) und Auslegungshilfen zu Kostenoffenlegung
• Publikationen von Branchenverbänden (z.B. ILPA, Invest Europe) zu Reporting-Standards
• Forschung zu kognitiven Verzerrungen in Entscheidungsprozessen (z.B. Escalation of Commitment)